8月29日，美的集團(tuán)發(fā)布了2025年中期業(yè)績(jī)報(bào)告：上半年?duì)I業(yè)總收入2523億元，同比增長(zhǎng)15.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)260億元，同比增長(zhǎng)25%，平均下來(lái)，相當(dāng)于一天凈賺近1.5億元。

但對(duì)于很多資本市場(chǎng)的投資者來(lái)說(shuō)，包括美的在內(nèi)的家電股的“賺錢(qián)”能力還不夠令人滿(mǎn)意。目前，國(guó)內(nèi)家電上市公司的市盈率都不高，拿港股來(lái)說(shuō)，美的集團(tuán)的動(dòng)態(tài)市盈率在13上下（A股11上下），低于“港股十巨頭”的平均數(shù)（高盛集團(tuán)此前提出“中國(guó)民營(yíng)企業(yè)十巨頭”的說(shuō)法，后來(lái)也被稱(chēng)為“港股十巨頭”，美的位列其中）；今年以來(lái)（截至9月2日），美的集團(tuán)（H股）股價(jià)累計(jì)漲幅20%，同期香港恒生指數(shù)漲幅為27%，兩相對(duì)比，也能看出資本市場(chǎng)對(duì)美的未來(lái)增長(zhǎng)空間的保守和猶疑。

“我們最近股價(jià)表現(xiàn)不如大盤(pán)。美的屬于比較穩(wěn)健的股票，股價(jià)波動(dòng)不大；在當(dāng)前市場(chǎng)比較好的情況下，投資者可能會(huì)選擇成長(zhǎng)更快的（股票）。”美的集團(tuán)董事會(huì)秘書(shū)高書(shū)在接受《中國(guó)企業(yè)家》采訪(fǎng)時(shí)表示，“我們認(rèn)為公司估值被低估了，所以才會(huì)進(jìn)行回購(gòu)操作。”

今年初，高書(shū)加入美的，此前在中金投資銀行部擔(dān)任董事總經(jīng)理。盡管是“空降”，但她對(duì)美的的了解由來(lái)已久：最早的接觸在2013年，她作為投行“新手”參與了美的集團(tuán)在A股的整體上市；12年后，已經(jīng)成為投行“老手”的高書(shū)，全面負(fù)責(zé)美的集團(tuán)赴港上市，最后的融資規(guī)模刷新了過(guò)往三年港股IPO的紀(jì)錄。在高書(shū)看來(lái)，如今的美的與十幾年前相比已經(jīng)不可同日而語(yǔ)，但在很多人眼中，美的依然還是個(gè)傳統(tǒng)的家電公司。

而國(guó)內(nèi)家電市場(chǎng)早已是紅海一片，在多個(gè)家電品類(lèi)中都占據(jù)“數(shù)一數(shù)二”地位的美的，要想再向前一步，一條路是“卷自己”。2025年美的在內(nèi)部進(jìn)一步強(qiáng)化的“簡(jiǎn)化之戰(zhàn)”以及自我顛覆的DTC（直面消費(fèi)者）渠道改革，都是針對(duì)成本和效率的不斷優(yōu)化：2025年上半年，美的的凈利潤(rùn)率進(jìn)一步提升到10.6%，2024年同期這個(gè)數(shù)字是9.5%。

另一條路則是“向上走”“向外走”。2025年上半年，美的“COLMO+東芝”雙高端品牌整體零售額同比增長(zhǎng)超過(guò)60%，OBM（自有品牌）收入達(dá)到智能家居海外收入的45%以上，從數(shù)字上來(lái)看，美的這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)同比提升顯著，但考慮到原有基數(shù)不大，絕對(duì)規(guī)模尚且有限。

“家電行業(yè)和鋼鐵、水泥行業(yè)一樣有生命周期，美的現(xiàn)在一是把自身家電業(yè)務(wù)的周期改造得更平緩一些，通過(guò)業(yè)務(wù)模式變革、高端結(jié)構(gòu)調(diào)整以及往海外走等方式延長(zhǎng)第一條曲線(xiàn)的發(fā)展周期，同時(shí)推動(dòng)第二條曲線(xiàn)to B業(yè)務(wù)和家電行業(yè)形成完美的銜接，形成‘增長(zhǎng)接力’的態(tài)勢(shì)。”美的集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總裁方洪波在2024年度股東大會(huì)上表示。

B端業(yè)務(wù)，是美的現(xiàn)在更想講好的故事，財(cái)報(bào)中也透露出這樣的心思：2024年年報(bào)開(kāi)始，美的集團(tuán)對(duì)營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成表中的統(tǒng)計(jì)口徑做了調(diào)整，大類(lèi)還是智能家居（to C）和商業(yè)及工業(yè)解決方案（to B）兩部分，前者不再分類(lèi)展示，后者首次列明了不同業(yè)務(wù)板塊的各項(xiàng)指標(biāo)，包括新能源與工業(yè)技術(shù)、智能建筑科技、機(jī)器人與自動(dòng)化以及其他業(yè)務(wù)。

“希望能更清晰地展現(xiàn)美的B端業(yè)務(wù)的價(jià)值。”高書(shū)說(shuō)。整體披露的情況下，2023年，美的的機(jī)器人、自動(dòng)化系統(tǒng)及其他制造業(yè)的整體毛利率僅有23.71%，遠(yuǎn)低于消費(fèi)電器的33%；分類(lèi)披露之后，美的的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)得以凸顯，比如其中的智能建筑科技，2025年上半年毛利率為29.33%，為所有業(yè)務(wù)中最高，超過(guò)了智能家居的28.52%。

高書(shū)同時(shí)透露，在三大to B板塊之外，今年美的把醫(yī)療和物流的戰(zhàn)略地位進(jìn)一步提升，to B業(yè)務(wù)正式劃分為五大板塊；此外，物流板塊的安得智聯(lián)已向港交所提交IPO申請(qǐng)，有望成為美的體系內(nèi)第一家真正分拆上市的子公司，未來(lái)將借助資本市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)整合的契機(jī)，通過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)一步做強(qiáng)。

并購(gòu)也是美的一直以來(lái)的增長(zhǎng)推進(jìn)力之一：通過(guò)收購(gòu)東芝家電收獲了專(zhuān)利和海外市場(chǎng)，通過(guò)收購(gòu)庫(kù)卡切入到工業(yè)機(jī)器人的新賽道，通過(guò)收購(gòu)合康新能、科陸電子增強(qiáng)了新能源的布局。新董秘的投行背景，甚至曾讓外界猜測(cè)是美的加速并購(gòu)的一個(gè)信號(hào)，高書(shū)否認(rèn)了其中的聯(lián)系，但她也表示：美的一直在尋找并購(gòu)機(jī)會(huì)，尤其是B端業(yè)務(wù)，而人形機(jī)器人等前沿產(chǎn)業(yè)，更是“積極關(guān)注”的目標(biāo)領(lǐng)域。

希望打造“全球化科技集團(tuán)”的美的正在努力撕掉“傳統(tǒng)”標(biāo)簽，增加“科技”含量：5年前提出從“產(chǎn)品領(lǐng)先”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)為“科技領(lǐng)先”戰(zhàn)略，2022至2024年，美的在研發(fā)上的投入總計(jì)超過(guò)430億元，2025年上半年再次刷新，研發(fā)投入同比增長(zhǎng)14%，達(dá)到88億元；2025年，美的自研的人形機(jī)器人美羅已經(jīng)正式上崗，而它就職的美的荊州洗衣機(jī)工廠，也剛剛通過(guò)了全球首個(gè)智能體工廠的認(rèn)證――方洪波曾直言“美的還沒(méi)有建立起護(hù)城河”，但幾位接受采訪(fǎng)的美的高管也指出：技術(shù)有望成為美的未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)利器，“AI應(yīng)用領(lǐng)域甚至可以與互聯(lián)網(wǎng)公司一較高下”。

如果說(shuō)，這是美的野心蓬勃的未來(lái)，而現(xiàn)在，科技美的的故事才剛剛開(kāi)了個(gè)頭。

美的股價(jià)增長(zhǎng)為何低于大盤(pán)？未來(lái)的并購(gòu)方向有哪些？業(yè)務(wù)分拆有何進(jìn)展和計(jì)劃？就這些市場(chǎng)關(guān)注的問(wèn)題，美的集團(tuán)董事會(huì)秘書(shū)高書(shū)接受了《中國(guó)企業(yè)家》的專(zhuān)訪(fǎng)。

“全面向零售轉(zhuǎn)型”

《中國(guó)企業(yè)家》：很多家電企業(yè)感到今年增長(zhǎng)壓力很大，美的會(huì)怎樣去應(yīng)對(duì)？

高書(shū)：得益于國(guó)補(bǔ)，今年上半年整個(gè)行業(yè)有所增長(zhǎng)，隨著補(bǔ)貼邊際效果減弱，未來(lái)行業(yè)是會(huì)有壓力的。

這是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，不過(guò)海外還有很大增長(zhǎng)空間，去年美的外銷(xiāo)已經(jīng)占到to C業(yè)務(wù)的46%，未來(lái)還會(huì)進(jìn)一步提升。從全球市場(chǎng)來(lái)看，美的的份額也就5%左右，而且有競(jìng)爭(zhēng)力的全球型玩家已經(jīng)不多，未來(lái)不管是從效率，還是研發(fā)投入來(lái)看，中國(guó)企業(yè)的優(yōu)勢(shì)都更大，美的還是有信心能爭(zhēng)取到更多全球份額，所以我們to C的重點(diǎn)是海外，而且要做OBM（自有品牌）。

對(duì)比來(lái)看，B端應(yīng)該會(huì)比C端增長(zhǎng)潛力更大。

《中國(guó)企業(yè)家》：B端增長(zhǎng)也主要來(lái)自海外嗎？

高書(shū)：要看不同產(chǎn)業(yè)。比如智能建筑板塊，有近一半的收入在海外，我們上半年收購(gòu)了歐洲一個(gè)品牌――ARBONIA AG旗下的氣候部門(mén)ARBONIA Climate，會(huì)與2016年收購(gòu)的意大利中央空調(diào)品牌Clivet形成協(xié)同，未來(lái)這個(gè)板塊的策略是“中國(guó)-歐洲雙主戰(zhàn)場(chǎng)”；對(duì)于庫(kù)卡來(lái)說(shuō)，2024年中國(guó)市場(chǎng)的收入占比只有20%多，現(xiàn)在（2025年上半年）已經(jīng)到了近30%，相比全球，中國(guó)市場(chǎng)未來(lái)增速會(huì)更快。

《中國(guó)企業(yè)家》：剛才說(shuō)的是增量，而在存量市場(chǎng)，互聯(lián)網(wǎng)公司的增長(zhǎng)勢(shì)頭越來(lái)越強(qiáng)，美的如何與之競(jìng)爭(zhēng)？

高書(shū)：各家企業(yè)都各有優(yōu)勢(shì)，我們也在向互聯(lián)網(wǎng)公司學(xué)習(xí)，比如說(shuō)他們的輕資產(chǎn)模式，我們也考慮在一些生活電器的品類(lèi)上采用；另外他們的營(yíng)銷(xiāo)也值得我們學(xué)習(xí)。

今年美的中國(guó)市場(chǎng)的重大變革就是全面向零售轉(zhuǎn)型，現(xiàn)在我們也在賦能美的的小B經(jīng)銷(xiāo)商，幫他們開(kāi)店、做門(mén)店引流、培訓(xùn)店員，希望他們跟美的做生意能更簡(jiǎn)單，可以專(zhuān)注做好零售；除此之外，我們也做了很多事情去強(qiáng)化品牌認(rèn)知。以前，我們的傳統(tǒng)門(mén)店更多開(kāi)在家居賣(mài)場(chǎng)，但未來(lái)要吸引更多年輕人，就要在更有年輕流量的地方，開(kāi)出多種不同形態(tài)的門(mén)店終端，比如在不同的消費(fèi)場(chǎng)景中植入美的產(chǎn)品，增強(qiáng)與消費(fèi)者之間的互動(dòng)。

“B端業(yè)務(wù)尚未贏得市場(chǎng)估值”

《中國(guó)企業(yè)家》：在很多投資人看來(lái)，美的的市盈率不高，A股11左右，港股13左右，針對(duì)資本市場(chǎng)的表現(xiàn)，美的采取了哪些措施？

高書(shū)：最近美的股價(jià)表現(xiàn)確實(shí)不如大盤(pán)，當(dāng)前的一個(gè)股價(jià)水平，我們覺(jué)得是被低估的。

今年美的也加大了股東回報(bào)力度，一個(gè)是現(xiàn)金分紅，去年（2024年）現(xiàn)金分紅率接近凈利潤(rùn)的70%（每10股分紅35元），今年我們也是首次推出了中期分紅（每10股分紅5元）；另一個(gè)是股東回報(bào)更加多元化，今年已經(jīng)推出了兩期回購(gòu)計(jì)劃，分別為15億元~30億元（用于股權(quán)激勵(lì)）和50億元~100億元（不低于70%用于回購(gòu)注銷(xiāo)）。

有些個(gè)人投資者打電話(huà)給我們，質(zhì)疑管理層因?yàn)橄牖刭?gòu)，所以不希望股價(jià)漲，其實(shí)并不是這個(gè)邏輯，恰恰是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為公司估值被低估，用公司現(xiàn)金回購(gòu)注銷(xiāo)對(duì)全體股東是更有利的；如果公司估值在合理水平，實(shí)施現(xiàn)金分紅可能會(huì)更好。從財(cái)務(wù)報(bào)表上來(lái)講，注銷(xiāo)可以增厚EPS（每股收益），是資本市場(chǎng)常見(jiàn)的一種市值管理方式，尤其是境外資本市場(chǎng)。

《中國(guó)企業(yè)家》：美的的回購(gòu)操作還會(huì)繼續(xù)？

高書(shū)：我們目前是在探索多元化的股東回報(bào)方式。對(duì)于A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，回購(gòu)注銷(xiāo)的方式并不常見(jiàn)，大家更習(xí)慣于現(xiàn)金分紅，所以我們也會(huì)綜合判斷回購(gòu)后的市場(chǎng)反饋和表現(xiàn)，不排除把回購(gòu)注銷(xiāo)作為常態(tài)化的增強(qiáng)股東回報(bào)的方式。

《中國(guó)企業(yè)家》：你們認(rèn)為美的股價(jià)被低估的原因是什么？

高書(shū)：在很多投資者看來(lái)，家電板塊屬于防御型股票，股價(jià)很穩(wěn)，波動(dòng)較小，而在目前市場(chǎng)比較好的情況下，他們更愿意去關(guān)注成長(zhǎng)更快的股票，所以家電股普遍表現(xiàn)沒(méi)有那么突出。

對(duì)于美的來(lái)說(shuō)，大家還是簡(jiǎn)單地把它當(dāng)作一個(gè)傳統(tǒng)的白電企業(yè)，而沒(méi)有看到我們?cè)趖o B板塊的業(yè)務(wù)潛力――后者會(huì)享有更高的估值。當(dāng)然，很大程度上也是因?yàn)槊赖腂端業(yè)務(wù)板塊沒(méi)有像家電主業(yè)那樣贏得數(shù)一數(shù)二的市場(chǎng)地位。

基本面始終才是最核心的，所以對(duì)我們來(lái)說(shuō)，還是要尋找第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，把to B做大，其實(shí)今年已經(jīng)有一些分析師開(kāi)始注意到美的B端的估值了，因?yàn)槲覀內(nèi)ツ辏?024年）B端收入首次突破了千億元，2024年A股上市公司收入超過(guò)1000億元的公司也就100多家。

《中國(guó)企業(yè)家》：不過(guò)美的to B業(yè)務(wù)的毛利率并不高。

高書(shū)：to B整體上的數(shù)字是這樣，不過(guò)各個(gè)業(yè)務(wù)板塊差別比較大。比如智能建筑科技板塊就是集團(tuán)毛利率最高的板塊（2024年數(shù)據(jù)：30.17%）；新能源和工業(yè)技術(shù)這個(gè)板塊又分成兩部分，新能源賽道目前利潤(rùn)率很薄，但是同比來(lái)看已經(jīng)有所提升，比如今年上半年合康新能的利潤(rùn)相比去年同期增長(zhǎng)了733%，利潤(rùn)增速快于營(yíng)收增速，且現(xiàn)金流遠(yuǎn)超利潤(rùn)。工業(yè)技術(shù)板塊，新能源汽車(chē)零部件因?yàn)榍捌谘邪l(fā)投入高，剛剛達(dá)到盈虧平衡，后期利潤(rùn)會(huì)有所體現(xiàn)；機(jī)器人與自動(dòng)化的利潤(rùn)目前相對(duì)較低，主要是因?yàn)橛行┖诵牧悴考€處于研發(fā)爬坡階段，現(xiàn)在我們?cè)跍p速機(jī)、大電機(jī)等方面已經(jīng)陸續(xù)有所突破，未來(lái)to B業(yè)務(wù)整體的利潤(rùn)率會(huì)有極大的改善。

除了這三大板塊，今年我們把醫(yī)療和物流也提升到一個(gè)業(yè)務(wù)板塊的高度，所以現(xiàn)在to B業(yè)務(wù)就是五大板塊，定位更清晰了。另外，從2024年年報(bào)開(kāi)始，我們把財(cái)務(wù)報(bào)表做了一些調(diào)整，將to B三大板塊的業(yè)績(jī)情況分列了出來(lái)――既然希望市場(chǎng)對(duì)我們進(jìn)行分類(lèi)估值，也需要把B端的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)展現(xiàn)得更加清晰。

“大的并購(gòu)目標(biāo)尚未出現(xiàn)”

《中國(guó)企業(yè)家》：考慮到你的投行背景，外界猜測(cè)美的要進(jìn)一步加速并購(gòu)，是這樣嗎？

高書(shū)：其實(shí)沒(méi)有什么關(guān)系。美的一直在看各種并購(gòu)機(jī)會(huì)，今年也做了不少，除了剛剛提到的ARBONIA，還有東芝電梯（中國(guó)）的股權(quán)，C端還收購(gòu)了德國(guó)品牌TEKA，家用空調(diào)領(lǐng)域收購(gòu)了喜德瑞的中國(guó)業(yè)務(wù)。

不過(guò)相對(duì)于我們集團(tuán)來(lái)說(shuō)，這些并購(gòu)體量都是比較小的，目前在全球范圍內(nèi)，也很難再出現(xiàn)像庫(kù)卡那種體量的并購(gòu)標(biāo)的。

《中國(guó)企業(yè)家》：下一步并購(gòu)的方向是什么？

高書(shū)：C端來(lái)看，我們會(huì)持續(xù)看細(xì)分市場(chǎng)內(nèi)具有品牌價(jià)值和渠道資源的公司，補(bǔ)齊我們?cè)谝恍﹪?guó)家和細(xì)分領(lǐng)域覆蓋不足的地方，引入市場(chǎng)增量。未來(lái)美的的發(fā)力重點(diǎn)在B端，并購(gòu)也會(huì)更多圍繞to B五大板塊展開(kāi)。

《中國(guó)企業(yè)家》：回到市值的問(wèn)題，整體上市的多元化公司，估值一般都會(huì)小于分拆之和，美的如何推進(jìn)分拆操作？

高書(shū)：其實(shí)從A股分拆政策一出來(lái)（2019年底頒布《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》），我們就試著做了一些業(yè)務(wù)拆分，但最后沒(méi)有成功；現(xiàn)在也在推進(jìn)其他分拆，比如智慧物流板塊的安得智聯(lián)已經(jīng)向香港聯(lián)交所申報(bào)，如果順利的話(huà)，有望成為我們集團(tuán)第一家分拆上市的公司。

《中國(guó)企業(yè)家》：合與分的邏輯是什么？

高書(shū)：合與分還是圍繞美的當(dāng)下的戰(zhàn)略，比如美的過(guò)去也吸并了A股上市公司小天鵝以及香港上市平臺(tái)威靈，目的就是理順集團(tuán)內(nèi)部業(yè)務(wù)架構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部協(xié)同。

從拆出公司的角度來(lái)看，首先得符合監(jiān)管要求，同時(shí)分拆后能有獨(dú)立發(fā)展的能力和增長(zhǎng)空間。比如安得智聯(lián)，主要業(yè)務(wù)是生產(chǎn)物流的端到端解決方案，跟集團(tuán)傳統(tǒng)的主業(yè)有區(qū)別；去年安得不到200億的收入規(guī)模，如果在集團(tuán)報(bào)表內(nèi)，大家很難注意到，但其實(shí)它過(guò)去幾年的增速以及ROE（凈資產(chǎn)收益率）水平都是超過(guò)集團(tuán)的。另外，中國(guó)的生產(chǎn)物流集中度還很低，未來(lái)可能有行業(yè)整合的機(jī)會(huì)，獨(dú)立上市平臺(tái)可以更好地借助資本市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)整合的契機(jī)，通過(guò)并購(gòu)的方式進(jìn)一步做強(qiáng)